如果说2025年可转债市场的关键词是”估值扩张”——新规后的修复行情，几乎所有质地尚可的转债都涨了一遍——那么2026年的关键词毫无疑问换成了**“精耕细作”**。

最近读完东吴固收李勇、天风、以及多家机构的2026年可转债中期策略，有一个高度一致的判断：转债估值高企、价格创新高的背景下，2026年转债或成”弱贝塔资产”。

下半年的收益来源，将从”买什么都能涨”切换到”买对才能赚”。

当前市场状态

估值端：高企但未极端

可转债的估值通常用转股溢价率来衡量。2026年年中，存量转债的中位数转股溢价率在30%-40%之间，处于历史中等偏高水平。这意味转债相对正股的”额外成本”已经不低。

为什么还偏高？两个原因：

1. 债底支撑：利率下行周期中，纯债价值上升，给了转债一个”下有保底”的心理锚
2. 结构性稀缺：新发转债数量减少，存量池在缩小，供需关系支撑价格

价格端：新高但分化

可转债价格创出新高，但内部严重分化：

• 高价券（130元以上）：以科技/AI相关正股为支撑，溢价低、股性强
• 中价券（100-120元）：多数品种，随正股波动但有债底托底
• 低价券（90元以下）：信用风险暴露，存在实质性违约可能

低价折价券：陷阱与机会

陷阱：深度折价的三个大坑

先看一组自有系统的数据。由于bond_daily表缺乏到期收益率字段，我们以”价格最低”代理高YTM：

代码	价格（元）	风险判断
110092	67.12	🔴 深度折价，正股退市风险警示
128044	71.37	🔴 信用风险较高
128119	76.79	🟡 关注正股经营状况
113575	81.44	🟡 需要基本面验证
127033	89.73	🟢 有一定安全边际

看起来便宜，但低价可转债的3个致命陷阱不能忽视：

陷阱1：信用风险被低估。 67元的转债之所以卖67，不是因为市场不理性，而是因为正股可能退市。2025年已经出现过可转债实质违约案例，打破了”转债不会违约”的信仰。

陷阱2：低价的”锚定效应”。 心理学上，投资者容易把”价格最低”和”性价比最高”画等号。但低价转债的债底保护在正股持续下跌时也会失效——债底是动态的，不是静态的。

陷阱3：流动性陷阱。 深度折价的转债往往成交量极小，买入容易卖出难。真到需要止损的时候，可能根本没有对手盘。

机会：债底保护最显著的板块

但低价也不全是陷阱。几份策略报告指向一个共同的发现：债底保护在消费板块最显著。 原因在于：

1. 消费板块现金流稳定，偿债能力强，即使正股下跌，转债的纯债价值也有支撑
2. 消费类正股波动率较低，转债定价中的”波动率溢价”较低，价格更接近债底
3. 消费品（轻工制造、美护、食品）在AI行情中被严重抽血，估值已处历史低位

结合估值周报（6月22日）的数据：

• 深度低估12只全部为消费+金融（白酒、菜粕、机场航运、中药、保险、白色家电等）
• 连续5周评分偏多（+4.5）

在消费板块中找债底保护好的转债，是一个赔率较高的组合。

行业轮动的新特征

三方策略还揭示了一个重要规律：正股上涨时转债跟涨弱，正股下跌时转债抗跌强——这是”弱贝塔”的定义。

更重要的是分行业看：

• AI科技板块：正股上涨时转债涨幅明显弱于正股（因为转股溢价率高）
• 顺周期板块：行情后期，转债反而可能反超正股（债底支撑+溢价率压缩）
• 消费板块：债底保护最显著，下行风险最小

这带来一个”反直觉”的操作：在AI科技板块中，买转债不如买正股；在顺周期/消费板块中，转债的性价比可能高于正股。

2026下半年的策略框架

方向一：精耕细作（取代全面配置）

不再建议”摊大饼”式的全市场配置。而是：

1. 精选正股：转债的下行风险由债底保护，上行收益完全取决于正股表现
2. 关注条款博弈：下修条款在2026年机会增多——很多公司有动力通过下修转股价推动转股，以减轻财务负担
3. 动态调整溢价容忍度：高溢价不是不能买，而是买的时候要清楚”溢价是为债底支付的成本”

方向二：行业轮动的攻守切换

市场阶段	推荐转债属性	对应行业
AI科技行情初期	低溢价+成长性强	通信、半导体
AI科技行情后期	转向正股（转债跟涨弱）	—
顺周期反弹	债底厚+溢价适中	化工、有色
市场调整	高债底+低波动	消费、轻工、美护
全面恐慌	纯债替代（YTM高）	银行、公用事业

方向三：关注N型走势的第二段

2026年可转债走势预计呈现”N型”——春季躁动后，外部扰动导致回调，下半年政策催化带动第二阶段。

第二段的收益来源将不再是”估值扩张”（因为已经不怎么便宜了），而是：

1. 下修条款兑现
2. 正股业绩驱动
3. 溢价率压缩

风险提示

1. 正股风险大于转债风险：2026年可能出现的宏观冲击（关税升级、地缘风险）会通过正股传导到转债
2. 下修不兑现的风险：下修是期权，不是义务——公司完全可以选择不下修
3. 信用事件二次冲击：如果再次出现转债违约，整个板块的债底估值体系可能重构

总结

2026年下半年的可转债投资，一句话总结：

告别”摊大饼”，拥抱”精耕细作”。

• 在消费板块找债底保护（赔率好）
• 在AI板块谨慎参与（跟涨弱，溢价高）
• 死磕下修条款博弈（条款收益>价差收益）
• 不做纯被动配置（主动精选比广撒网更重要）

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参考资料：东吴固收李勇、天风证券、vzkoo等机构的2026年可转债策略报告；自有系统bond_daily数据。数据截至2026年6月23日。